2016年8月5日 星期五

東江集團(2283)簡評



集團簡介
東江集團(「東江」)主要在中國從事模具及注塑組件的製造和銷售。東江是一家港資企業,於1983年在香港成立,當時廠房面積僅70平方米,員工人數僅7人。經過二十多年的高速發展,如今已發展成為廠房面積8萬多平方米,員工人數達2000多人的現代企業集團。東江於201312月上市,按生產量計算為國內第二(第一位為海爾)。


業務發展
2009年前,主要客戶為國內家電公司,然而集團其後改變策略,進攻海外市場。截至2014年,海外收入佔東江總收入90%以上。目前客包括AppleGoProFitbitJawbonePolycomTeslaBMWMercedes BenzAudiColoplast、飛利浦、惠而浦等一流企業

2015年,集團錄得收入16億億元。純利1.87億元,增長20%/22%。分部表現如下:
資料來源: 招商證券

說起塑料製作,大概不少人會聯想起誠哥在幾十年前做的穿膠花。然而在消費者對產品要求越來越高,而且產品也越來越小,結構也變得複雜的情況下,小瑕疵也足以令整個產品變成不良品,因此注塑 也成了十分講究的行業。另一方面,如早前在介紹紡織公司的博文中提到,頂級的下游公司尋找的並不是死做爛做的供應商,而是擁有設計能力的方案商,在產品日 漸變得個性化的情況下,這種能力就變得更值錢。根據京華山一,東江藉優秀的模具設計能力和豐富的運營經驗,公司能為潛在客戶提供售前產品設計,以及可行性 研究和優化建議等增值服務。這些免費的輔助服務幫助公司深入了解最新產品,並搶在對手之前與成長型企業建立緊密關係。此外,

客戶忠誠度無疑是東江的優勢之一。FitbitGoProPolycom均把大部分,甚至全部注塑訂單交予東江,可見集團備受客戶信賴。據管理層透露,公司已在矽谷起「朵」,例如該公司是Nest的指定供應商之一,因為後者的創辦人在蘋果公司任職時,對東江產品的質量非常滿意。此外公司也開始接收Goolge Home的少量訂單。

科技日新月異,產品週期越來越短,能跟上步伐的業者自然如魚得水,但相對地也有為數不少的公司因為轉身不夠快而被時代埋葬。東江集團作為科技產品供應鏈的一環,正確閱讀科技潮流並快速調整產品組合的能力至關重要。在東江的生產線上,智能手機、穿帶設備、 電動車、無人機、VR硬件、智能家居系統等科技物產一樣不缺。因此筆者傾向相信東江在可見未來對於新產品也能作出快速的反應。另一方面,醫療護理產品的週期性較弱,訂單相對穩定,該分部的快速增長也有助加強公司的抗跌力。

在生產效能方面,在內地工資日益上升的前題下,自動化是工業界的大趨勢。東江自動化的程度目前約為23%,未來的自動化目標為50%60%。集團於去年度集團投入了2300萬元購買機械人,預計今年亦會投入6000萬以提升廠房自動化水平(一台價值30萬的機械人可代替4名工人),員工開支佔收入比例由14年的28.3%下跌至27%。此外,東江是國內第一家擁有全自化精密模具生產車間的業者,該器械能把操作人員由10人減少至3人,生產過程可全天候24小時運作,產能效率亦提升30%

另一方面,集團模具製作分部利毛率受壓,這是由於東江擴充產能(特別是超大型模具車間,投資額達7000萬),後使用率還未能跟上,目前模具分部的使用率約85%,管理層預期年內提升至90%


企業管治
管理層方面,主席李沛良具三十多年行業經驗,憑著實幹以初中畢業的學歷晉身上市公司主席。東江董事會是廠佬俱樂部,李氏外的兩位執行董事都是老行尊,創科(669)創始人鍾志平博士也位列獨立非執行董事。


財務簡況
2015年,國內的公司的營運情況或多或少受到經濟下行的影響,尤其以應收賬的情況最為令人關注。東江是少數在盈利增長之餘,資產負債表力保不失的公司之一。平均應收賬期維持52天,考慮到客戶組合持續改善,壞賬風險偏低;存貨方面,存貨週轉天數為90天左右,由於東江採用Just in time生產模式,預計存貨水平會處於穩定水平。

借貸方面,東江的資產負債比率同比上升9%34%,這是由於集團以1160萬的歐元借貸對沖貨幣風險所致,集團仍處於淨現金水平。公司預計16年資本開支為1.2億元,假設經營現金流持平,公司將於本年錄得2億自由現金流。總括而言,東江的資產負債表表現強勁,財務健康。

派息方面,14年全年派息0.1港元,派息比率約43%。現價收益率為5.26%


同業比較
於本港股市中,業務與東江最接近的上市公司為海天國際(1882)和億和精密(838),前者為世界最大的注塑機生產商,後者與東江同為模具及注塑業者。

相對於海天國際:
1.   東江作為注塑行業鏈的中游,對下游景氣的敏感度更高。
2.   海天的海外業務比例為24%,東江則為90%以上。

相對於億和控股:
1.  億和同樣擁有強勁的客戶組合,其中以日本汽車及電器業最為出眾。
2.  東江的營運效運明顯地較億和出色,後者受產能錯配的問題困擾。以2015年度為例,億和的ROA僅為7.85%,而東江卻高達33%


總結
對投資者來說,東江的業務簡單易明,而這代表著執行力往往是成敗的關鍵。作為散戶,筆者無法親身參觀東江廠房或會見管理層,實地了解其運作。然而客戶組合一直改善這點,多少也能印證公司的生產效率和品質的確受到市場的認可。
  
 另一方面,東江也不像瑞聲、舜宇般非常直接地受惠於特定產物(ie智能手機)的浪潮,但所謂「不夭斤斧,物無害者,無所可用,安所困苦哉」,東 江對於個別客戶的依賴性較低,轉身也較快。除非產品不以塑料生產,不然還得找東江,東江仍算上是一家受惠於科技的傳統工業公司。此外筆者一向較為偏愛腳踏 實地的公司,管理層的實業形象無疑產生了加分的效果。而且公司高層雖早已步入花甲之年(又稱「唔好搞咁多野」之年),卻積極尋求改變,把生意越做越潮,這 點令筆者非常敬佩。

 
以現價計算,東江的歷史市盈率為8.26倍,以傳統工業股來說算是中規中舉,較低的二級市場流動性也有損股價的短期上升空間,然而考慮到相對明朗的前景和優秀的管治,筆者認為東江仍是一個穩中求勝的選擇




參考資
1. 路演:东江集团控股(02283.HK)调研纪要——光大海外
http://www.niuniuwang.cn/150522.html

2. 東江集團的舍取經
http://hk.jrj.com.cn/2015/10/14132019924605.shtml


4. [東江集團 (2283 HK) - 無評級:模具製造業的領跑者]
https://commerce.us.reuters.com/purchase/showReportDetail.do?docid=73282379
 

7 則留言:

  1. 多謝tam兄的分析。

    想問tam兄又對龍記集團 #255 有咩睇法,因為我唔係好明模架同模具行業當中的分別。

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    1. 太專業既野我都唔識,模架應該係製作模具既材料?
      換言之龍記算係東江既上游, 根據招股書東江既模架係向外採購,兩間公司有生意往來都唔出奇
      但因為我想買既係科技類消費品既前景, 中游供應商(ie東江)更合適, 所以冇點留意龍記

      就咁睇落去張balance sheet好強, 毛利率超高(60%!), 但近幾年業績一路都唔係咁好
      可能對東江都有d insign,得閒睇睇先

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  2. tam 兄,點睇東江份中期業績,符唔符合到你預期??

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    1. 梗係唔滿意— — 但初步咁睇又未至於要即時槍決
      睇埋analyst meeting咩講再寫update

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  3. 業績真係弱左D,收入減小左,雖然純利係上升,但嚴格黎講係業績倒退,保持派息係好事

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